金価格スナップショット:オプション市場と予測市場の横断観察

2026年7月2日、金価格は安値$4,030.53から高値$4,143.65まで動き、日中変動幅は2.8%と、今年最大級の値動きの一つとなった。終値は前日の$4,024付近からおよそ2.5%上昇し、$4,123前後で引けた。その最中、私たちは互いに無関係でありながら同じものに値付けをしている3つの市場に、小さな観測点を向けた。

• Kalshi:規制対象の予測市場。「金は東部時間午後5時にいくらで引けるか」を巡る40段階の行使価格ラダーで、PythのXAU/USDフィードで決済される
• Polymarket:暗号資産系の予測市場。「金は今週/今月中に$Xにタッチするか」という形式の市場
• GLDオプション:機関投資家向けの金ETFオプションチェーン、毎日満期を迎える

Polymarketの金ラダーについては以前にも書いた。姉妹記事では、その価格を実現ボラティリティと突き合わせ、月次ラダーはオプション取引デスクさながらの値付けである一方、大穴の行使価格はまるで宝くじ売り場のような値付けになっていることを示した。あの記事が問うたのは、一つの市場が現実と内的に整合しているかどうかだった。今回問うのは別の問いだ。複数の市場が互いに整合しているかどうか、である。

私たちが探していた賭けを、平易な言葉で説明しよう。金が今週中に$4,200にタッチすれば$1を払い出すPolymarketの契約を一つ買い、同時に、金が今日それより高い行使価格、たとえば$4,217.99を上回って引けなければ$1を払い出すKalshiの契約を一つ買う。金はある水準にタッチしなければその水準を上回って引けることはないので、金がどう動こうと、この二つのうち少なくとも一方は必ず払い出される。この組み合わせは最低$1、時には$2のリターンが保証されている。もしこの二つの契約を合わせた購入コストが$1を下回ることがあれば、それは予測など一切不要な、ただの拾い物のお金だ。以下ではこれを「フロア・ベット」、あるいは「コンボ」と呼ぶことにする。

1時間ごとに動くサンプラーが、一日を通してスキャン全体を実行した。Polymarketの上方タッチ・レッグすべてを、Kalshiの有効な満期レッグすべてと総当たりで突き合わせ、実際に約定可能な売り気配で値付けし、両市場の手数料体系を差し引いた。

Kalshiが「死んでいた」6時間

スキャン開始から最初の6時間、Kalshiの金の板はすべて完全に空で返ってきた。私たちは「Kalshiの金市場は取引されていない」という発見を、あやうくそのまま公表しかけた。それは誤りであり、バグは私たちの側にあった。Kalshiの新しい小数刻みの市場は、新しい_dollarsフィールドで価格を返す仕様になっており、旧来のセント単位のフィールドはnullで返ってくる。私たちのパーサーは古いフィールドを読みに行っていた。ある一つの行使価格に対して診断用の呼び出しを行ったところ、実はアット・ザ・マネーの契約が96セントで実際に取引されており、リアルタイムの気配値と759契約分の未決済建玉がそこに存在していた。パーサーを修正すると、「死んでいた」市場は、実はラダーの中でも最も流動性の高い段の一つだったことが判明した。

発見1:拾い物のお金はなかった、しかし正確な差は示せる

米国セッション中の全ての実行において、手数料差引後にコンボの購入コストが$1.00を下回ったことは一度もなかった。最も肉薄したのはUTC 16:28で、Polymarketのタッチ-$4,200が売り気配4.3セント、それにKalshiの週次「$4,217.99を上回って引けない」に賭けるNO契約が98セント、合計$1.023だった。これは手数料差引前で2.3セント、手数料差引後で2.7セント、拾い物のお金には届かなかったということだ。

差が最も縮まった実行においてすら、この機会には二つの制約がかかる。第一に、Polymarketのタッチ市場の板は薄く、午後を通して売り気配は8から96契約程度しかなく、たとえ当たったとしても昼食代程度の金額にしかならない。第二に、Kalshiの手数料体系(契約あたりおおよそ7¢ × p × (1−p))が、3セント未満のエッジのほとんどを食い尽くしてしまう。「市場は効率的だ」というのは、普段は単なる仮定にすぎない。しかしここでは、それは実測値であり、これでその差の大きさが分かったはずだ。

発見2:Kalshiのラダーはオプション市場と一致する、そこには具体的な理由がある

午後の半ば、私たちは各市場が織り込む、金の終値の各水準に対する予想確率を比較した。

Kalshiの40段のラダーとGLDのオプションチェーン(デルタ、あるいはコール・スプレッドによるデジタルオプション換算)は、行使価格の全レンジにわたって数パーセントポイント以内で一致していた。二つの市場、二つの規制当局でありながら、描く曲線はほぼ同じだった。

これを「群衆の知恵がウォール街と一致した」と読みたくなるかもしれない。だがそれは違う。理由はもっと具体的だ。Kalshiのコモディティ市場は、Pythの XAU/USDフィード、すなわちLBMA/COMEX/OTCへのアクセスを持つ機関投資家系パブリッシャーの、信頼度で重み付けした中央値を50ミリ秒ごとに更新するフィードで決済される。Pyth ProはKalshiのCommodities Hub専用のデータ層であり、Kalshiの流動性プロバイダーはそのフィードに直接アクセスできる。Kalshiの指定マーケットメーカーは世界最大級のオプション取引会社の一つであるSusquehannaだ。予測市場とオプション市場が一致するのは、外側の見た目こそ違っても、その内側では実質的に同一の機関投資家群が、同じ参照価格を提示しているからにほかならない。

むしろ興味深いのは、その残差の部分だ。小さな系統的な偏りが存在する。KalshiはETFの引けから1時間後の東部時間午後5時を観測するため、そのぶん1時間多く値動きの可能性が織り込まれている。また、予測市場側は遠い行使価格において、より厚い裾野(ファットテール)を持っている。

実務的に何を意味するか。Kalshiの金ラダーは、無料の公開APIから毎日発行される、読み解き可能な機関投資家グレードの予想確率分布だということだ。米国時間帯には、アット・ザ・マネーでのスプレッドは13セント、各段の未決済建玉は1,0004,900契約であることを確認した。

発見3:リテール市場には「漏れ」があり、スプレッドはその漏れとちょうど同じ大きさだ

この三者の中で、Polymarketは正真正銘のリテール向けの曲線であり、それがそのまま表れていた。午後半ば、そのタッチ-$4,200は仲値4.2セントで取引されていた一方、Kalshiは「$4,198を上回って引ける」に4.5セントの仲値を付けていた。金曜日までのいつでも$4,200にタッチすればよいだけの市場が、同じ日のうちに$4,198を上回って引ける必要がある市場よりも安く値付けされていたのだ。確率として見れば、この順序はあり得ないはずである。

ではなぜそれが拾い物のお金にならなかったのか。仲値では取引できないからだ。タッチ契約を買うには売り気配の5.8セントが必要で、実際に約定可能なコンボは午後を通して$1.02~1.04の水準に落ち着いていた。裁定機会は仲値の上にこそ存在したが、ビッド・アスク・スプレッドの中に消えていったのだ。

総合すると

確かに、これらの市場間の裁定取引は原理的には可能であり、私たちは実際にそれが起きる場面まであと2.3セントに迫った。しかし現実には、それは稀で、規模が小さく(Polymarketの板ではどんな当たりでも8から96契約が上限で、しょせん昼食代だ)、長続きしない。これらの市場が分単位でどれだけ乖離しているかを公表している者は誰もいない。私たちは、その差を時間をかけて追い続けることのほうが、ある一日のニアミスよりも価値があると考えている。

年末までの時間軸については、ここで三つ目のチャートは作らなかった。Polymarketの12月限の裾野についてはすでに姉妹記事で分解している。参考までに、Kalshi自身の年末ラダーは、$4,300超えを46.5%、$4,800超えを19.5%と値付けしていた。

再現のための注意点(落とし穴)

ここで使っているのはすべて、無料・公開・認証不要のエンドポイントだ。以下は、知らずに進めるとそれぞれ丸半日を溶かしかねない落とし穴だ。

• Kalshiの小数刻みの市場は*_dollars/*_fpフィールドで気配を返す。旧来の整数セントフィールドはnullになる。空に見える板は、市場が死んでいるのではなく、単にパーサーのバグであることがある。
• Kalshiの金の板は米国時間帯以外は空になる。サンプリングはUTC 13:00~21:00で行うこと。
• Kalshiは週次の行使価格を$.99だけずらしている($4,217.99に対してPolymarketは$4,200)。正確な行使価格同士を突き合わせようとしても一致することはない。ドミナンス構成のロジックにはそもそもそれは不要だ。
• Polymarketのタッチ市場には↑HIGHと↓LOWの2種類があり、フロア・ベットの有効なペアを構成できるのはHIGHレッグ(現値より高い行使価格)だけだ。
• PolymarketのGCラベルが付いた市場は現物ではなくCME先物で決済される、別物の原資産だ(現物・先物・決済価格は三つの異なる数字である)。これらの構成からは除外すること。
• KalshiのAPIはTLSフィンガープリント/地理的制限がかかっている。収集プログラムは米国内のデータセンターIPから実行すること。

次にやること

この記事の曲線はスナップショットだ。goldprice.devでホストされていた確率曲面プロダクトは廃止された。同じ発想は現在、gold-prediction-streamという独立したMITライセンスのオープンソース参照プロジェクトとして公開されている。goldprice.devのスポットデータとKalshi、Polymarketの公開ラダーを統合するが、goldprice.devのAPI、MCPサーバー、有料プラン、ホスト型プロダクトには含まれない。

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この記事内のチャートは同じ公開データによって生成されている。本稿の内容はいかなる投資助言でもない。契約手数料、地理的制限、各市場の利用規約が適用される。データ出典:KalshiおよびPolymarketの公開API、Cboeの遅延オプション気配値。

投資助言ではない。価格は2026年7月2日時点、UTC 13:00~21:00にサンプリングしたものである。